Статья публикуется в рамках Международной заочной научно-практической конференции студентов, аспирантов и молодых ученых «Молодые ученые о современном финансовом рынке рф»




Скачать 16.76 Kb.
НазваниеСтатья публикуется в рамках Международной заочной научно-практической конференции студентов, аспирантов и молодых ученых «Молодые ученые о современном финансовом рынке рф»
Дата03.02.2016
Размер16.76 Kb.
ТипСтатья

Статья публикуется в рамках Международной заочной научно-практической конференции студентов, аспирантов и молодых ученых «Молодые ученые о современном финансовом рынке РФ», 28 апреля 2010 г., Пермь


УДК: 336.763.3


ПРОБЛЕМА ПОГАШЕНИЯ КОРПОРАТИВНЫХ ОБЛИГАЦИЙ

В СОВРЕМЕННЫХ УСЛОВИЯХ


Варавкина Евгения Владимировна


Студентка Института экономики, управления и природопользования Сибирского федерального университета, специальность «Ценные бумаги и страховое дело», 4 курс, пр. Свободный, 79

varavkinazhenya@rambler.ru


До второй половины 2008 г. на волне экономического подъема российским рынком были эмитированы значительные объемы корпоративных облигаций, однако кризис негативно сказался на платежеспособности эмитентов, что привело к неисполнению обязательств и вызвало волну технических и фактических дефолтов. В статье систематизированы базовые модели реструктуризации задолженности, для которых рассмотрены механизмы усиления защиты инвесторов и эмитентов. Была проанализирована с позиции практической применимости законодательная инициатива, в частности предложения ФСФР. Результатом работы стало предложение оптимального комплекса мер, направленных на предотвращение дефолтов по корпоративным облигациям и минимизацию их последствий.


Стабильный рост российского рынка ценных бумаг в период с 2003 до первой половины 2008 г. привел к значительному росту как числа, так и объема эмитируемых ценных бумаг, а также корпоративных облигаций. Однако глобальный экономический кризис серьезно снизил платежеспособность эмитентов. Совокупность факторов привела к тому, что многие заемщики, в том числе и эмитенты с высоким кредитным рейтингом, были не в состоянии выполнять взятые на себя обязательства, соответственно, их облигации были объявлены дефолтными. Корпоративный дефолт является важным понятием корпоративного права, представляя, с одной стороны, защитный механизм для компании, испытывающей временные финансовые трудности (защита от враждебного поглощения, от рейдерского захвата и т. д.), а с другой – защищает кредиторов от невыполнения компанией обязательств по ссудам.

Целью исследования является разработка комплекса мер, способствующих минимизации последствий дефолтов по корпоративным облигациям, а также по их предотвращению. Для этого в работе были проанализированы с позиции эффективности существующие инструменты защиты интересов инвесторов: механизмы выхода из дефолтов, превентивные меры, а также предложен ряд мероприятий, введение которых способно оказать положительное влияние на рынок корпоративных облигаций.

Различают два принципиально разных вида дефолтов: технический и фактический. Технический дефолт – ситуация, когда заёмщик допускает просрочку по выплате купона до 7 дней и по сумме основного долга до 30 календарных дней либо нарушает другое условие договора займа, например, отказывается предоставить годовой отчёт. Дальнейшая судьба заёмщика и кредитора зависит от причин дефолта и корпоративного законодательства в стране, достаточно часто технический дефолт заканчивается реструктуризацией задолженности.

Фактический дефолт объявляется в случае превышения указанных сроков технического дефолта, означает невозможность выполнения заемщиком своих обязательств, по сути, банкротство. Соответственно, назначается внешний управляющий, который определяет дальнейшие шаги (продажа компании целиком либо по частям и т.д.).

Для российского рынка облигаций длительное время дефолты были скорее исключением из правил, в связи с этим на сегодняшний день не выработаны правила поведения ни для кредитора, ни для должника. Однако в международной практике такие схемы уже существуют, и в их основе лежит фундаментальное положение о том, что стоимость действующего бизнеса выше, чем стоимость активов при ликвидации. Для кредиторов это означает, что они могут рассчитывать на больший процент удовлетворения своих требований при реструктуризации, чем в случае банкротства эмитента. Это прежде всего касается владельцев облигаций, как держателей «бланкового» долга, что ставит их фактически в последнюю очередь получателей средств при ликвидации эмитента. Более того, владельцы облигаций нередко сталкиваются с объективной невозможностью удовлетворения своих требований за счет эмитента, связанной с отсутствием у него необходимых активов.

Соответственно, наиболее безболезненным выходом из дефолта в большинстве случае можно считать реструктуризацию задолженности. Реализуемые в настоящее время способы реструктуризации облигационных займов могут быть разделены на 3 базовые модели:

  • обязательственную;

  • встречное предоставление имущества;

  • допуск владельцев облигации к участию в капитале эмитента.

Данные модели являются базовыми, каждый конкретный проект по реструктуризации имеет, как правило, большое количество особенностей. Выбор определенной модели обусловлен следующими факторами:

  • готовностью владельцев облигаций и эмитента к реструктуризации облигационного займа;

  • степенью защиты интересов владельцев облигаций;

  • степенью защиты интересов эмитента;

  • финансовым состоянием эмитента (готовность погасить часть требований, наличие высокой дебиторской задолженности в активе и т. д.).

Как правило, обязательственная модель используется для «прохождения» эмитентом оферт на приобретение облигаций. Её реализация предусматривает достижение договоренности между владельцами облигаций и эмитентом о реструктуризации, которая может предусматривать принятие эмитентом на себя каких-либо дополнительных обязательств. Принятие таких обязательств оформляется путем составления соглашения между эмитентом и владельцами облигаций. Данное соглашение может иметь элементы предварительной договоренности, на основании которого стороны будут заключать какие-либо договоры в будущем, например, договор выкупа части облигаций в определенные сторонами даты. Владелец облигаций и эмитент путем заключения указанного соглашения предусматривают прекращение неисполненных эмитентом обязательств.

В этом случае данная модель имеет, как правило, следующие этапы:

  1. Установление сроков реструктуризации, которое предполагает определение сторонами сроков погашения эмитентом всей суммы облигационного долга. При этом погашение осуществляется поэтапно в установленные сторонами даты.

  2. Определение количества облигаций, по которым эмитент может исполнить в даты исполнения.

  3. Заключение встречных договоров купли-продажи облигаций, по одному из которых эмитент обязуется купить облигации у владельцев облигаций, а по другому – обязуется продать облигации, но в количестве, уменьшенном на количество выкупаемых облигаций.

При реализации данной модели возможно усиление защиты в отношении владельцев облигаций путем предоставления эмитентом дополнительного обеспечения исполнения указанных выше договоров купли-продажи; в отношении эмитента – путем передачи дефолтных облигаций в собственность специально созданному владельцами облигаций юридическому лицу, что позволит прочно консолидировать права всех владельцев облигаций в рамках одной компании, с которой эмитент будет связан соглашением о конфиденциальности.

Однако стоит выделить и некоторые риски, присущие данной модели: возможность оспаривания договоров как мнимых (заключаемые договоры не направлены на выкуп всех облигаций – у эмитента для этого нет достаточного количества денег) либо притворных (договоры о выкупе облигаций направлены не для передачи облигация, а для замены неисполненных обязательств).

Модель «встречного предоставления имущества» предусматривает замену дефолтных облигаций иным имуществом, как правило, новыми облигациями с более высокими ставками купонного дохода, где разница в купонном доходе является платой за реструктуризацию. Эта модель сегодня активно используется несмотря на то, что действующим законодательством не допускается оплата облигаций акционерных обществ другими ценными бумагами. Впрочем, участники рынка находят способы правомерного и эффективного преодоления данного ограничения путем использования аффилированных лиц.

Модель, предусматривающая замену дефолтных облигаций новыми облигациями, включает в себя, как правило, следующие этапы:

  1. Достижение договоренности по срокам обращения и иным параметрам новых облигаций;

  2. Определение приобретателя новых облигаций (как правило, из числа аффилированных с эмитентом лиц);

  3. Эмиссию новых облигаций;

  4. Заключение встречных договоров купли-продажи между владельцами облигаций и аффилированным лицом эмитента;

  5. Погашение дефолтных облигаций и начало обращения новых облигаций.

Усиление защиты владельцев облигаций возможно в первую очередь путем выпуска конвертируемых в акции эмитента облигаций, т.к., одной стороны, инвесторы продолжают получать доход от вложения денег (купон), с другой – имеют возможность получить прибыль на восстановлении финансового положения эмитента, получив уже оплаченные акции, цена на которые вполне может вырасти. Существенным усилением защиты владельцев облигаций может быть предоставление права на конвертацию в случае невыплаты купона по облигации. Однако в этом случае нормативная база не совсем готова к появлению такого инструмента, поскольку согласие эмитента на конвертацию в момент реструктуризации не подтверждается эффективным правом владельца облигаций принудить его к выпуску акций, в которые конвертация должна быть осуществлена.

Модель допуска владельцев облигаций к участию в капитале эмитента является наиболее выгодной для владельцев формой реструктуризации. Она предусматривает замену дефолтных облигаций на обыкновенные или привилегированные акции эмитента, что предусматривает допуск владельцев облигаций к оперативному управлению эмитентом. Однако на такую схему реструктуризации облигационного займа могут согласиться эмитенты с крайне слабым финансовым положением, для которых это единственный способ избежать банкротства.

Данная модель имеет 3 основных способа реализации:

  • выпуск новых акций, оплата которых осуществляется дефолтными облигациями;

  • обмен дефолтных облигаций на акции, принадлежащие акционерам эмитента;

  • заключение опционного соглашения между владельцами дефолтных облигаций и акционерами эмитента.

Выпуск новых акций, оплата которых осуществляется дефолтными облигациями включает в себя следующие этапы:

1. определение типа выпускаемых акций (обыкновенные или привилегированные);

2. денежную оценку дефолтных облигаций, вносимых в оплату акций;

3. эмиссию акций и передачу дефолтных облигаций на баланс эмитента в качестве оплаты акций;

4. погашение дефолтных облигаций, полученных эмитентом.

Обмен дефолтных облигаций на акции, принадлежащие акционерам эмитента, и заключение опционного соглашения между владельцами дефолтных облигаций и акционерами эмитента весьма похожи и предусматривают достижение договоренности между владельцами облигаций и акционерами эмитента. Суть договоренности может быть различной: либо заключение сделки мены или встречной купли-продажи между акционерами эмитента и владельцами облигаций, либо обязательство акционеров эмитента продать по определенной льготной цене акции в будущем в обмен на прощение долга (опцион колл).

В целях минимизации последствий дефолтов по корпоративным облигациям регулирующий орган финансовых рынков ФСФР выступил с инициативой защиты инвесторов с помощью создания фонда дефолтных облигаций. Такой фонд может быть создан для выкупа низкокачественных облигаций из паевых инвестиционных фондов, держателями паев которых являются розничные инвесторы. Национальная лига уже направила в ФСФР свои предложения по созданию фонда дефолтных облигаций. Однако выкуп дефолтных облигаций не соответствует принципам рыночной экономики, не способствует дисциплине и ответственности игроков за свои действия. По сути, речь идет о национализации убытков и о приватизации прибыли, что идет в разрез с принципами рыночной экономики.

На наш взгляд, полноценного решения проблемы дефолтов по корпоративным облигациям не существует. Однако модернизация финансового законодательства способна оказать превентивное воздействие на будущие дефолты и минимизировать негативные последствия уже произошедших. В данном направлении Правительством уже было принято

решение о введение института представителя облигационеров, которые будут лоббировать их интересы в рамках одного выпуска перед эмитентом, кроме того, они получат право контролировать действия эмитента и обращаться в суд. Также необходимо легализовать схемы реструктуризации, т.к. это помогает избежать негативных последствий, связанных с неспособностью заемщиков погасить свои долги, угрожающей банкротством и потерей бизнеса и активов. Также целесообразно обязать заемщиков создавать специальные резервы для исполнения обязательств по облигационным займам; публиковать в качестве дополнения к финансовой отчетности ряд критериев, необходимых для определения риска дефолта эмитента, согласно наиболее распространенным моделям оценки риска дефолта. Со стороны биржи рационально введение специальных режимов торгов для облигаций, по которым был допущен дефолт.

Вышеобозначенные меры позволят снизить рискованность вложений в облигации, что в перспективе приведет к притоку инвесторов на долговой рынок, в противном случае рынок сожмется и будет состоять из облигаций, выпущенных эмитентами голубых фишек. На остальные инструменты инвесторы не будут предъявлять спрос из-за высоких рисков, а эмитенты не смогут обеспечить доходность, требуемую инвесторами.


Список литературы


1. Рынок ценных бумаг: Учебник / Под ред. В.А. Галанова, А.И. Басова. 2-е изд. перераб. и доп. М.: Финансы и статистика, 2005. 448 с.

2. Ильин И. «Технические дефолты: продолжение следует» / И.Ильин // Рынок ценных бумаг. 2008. №16(367). С.65 – 67.

3. Малиновский М., Тимофеев А. «Реструктуризация дефолтных облигаций»/ М. Малиновский, А. Тимофеев // Линия права. 2009. №1. С.3 – 6.

4. Облигационная деградация: Пресс-релиз/Центр экономических исследований Московской финансово-промышленной академии. 2009. №10.

5. Сычев К. «Рыночный подход к анализу кредитного риска корпоративных облигаций»/К. Сычев // Рынок ценных бумаг. 2006. №4. С. 16 – 18.


THE PROBLEM OF REPAYMENT OF CORPORATE BONDS IN MODERN CONDITIONS

Varavkina Evgeniya Vladimirovna

Institute of Economics, Management and Environmental
Siberian Federal University



Amount of corporate bonds have been issued at Russia's markets in the wake of economic recovery until the second half of 2008, but the crisis has affected the solvency of issuers ,that resulting in non-execution of commitments and has caused a wave of technical and actual defaults. The article describes the basic models of debt restructuring with mechanisms for enhancing the protection of investors and issuers. The legislative initiative, in particular from the Federal Financial Markets Service, was analyzed from the standpoint of the practical applicability. The result of the work is an optimal set of measures aimed at preventing defaults on corporate bonds and minimizing their consequences.


Рекомендация специалиста


Благоприятная внешняя обстановка в сочетании с обилием денежных ресурсов вплоть до второй половины 2008 г. привели к появлению на долговом рынке множества эмитентов с не самым высоким кредитным качеством, последствием чего стал критический рост количества дефолтов на рынке корпоративных облигаций. Однако на сегодняшний день не существует ни полноценного решения проблемы погашения облигаций, ни эффективного комплекса мер, позволяющего минимизировать последствия по уже произошедшим дефолтам и предотвратить будущие явления. В то время как грамотное управление ситуацией в большинстве случаев способно компенсировать потери инвестора и сохранить функционирование компании на рынке.

В данной работе проанализированы схемы наиболее эффективным образом зарекомендовавшие себя в ситуации проблем с погашением долга, предложены и систематизированы мероприятия, способные оказать превентивное воздействие на дефолты по корпоративным облигациям.


Каячев Геннадий Федорович, д.э.н., заведующий кафедрой «Корпоративного развития и менеджмента организации», профессор кафедры «Ценных бумаг и страхового дела» Института экономики, управления и природопользования Сибирского федерального университета.

Похожие:

Статья публикуется в рамках Международной заочной научно-практической конференции студентов, аспирантов и молодых ученых «Молодые ученые о современном финансовом рынке рф» iconСтатья публикуется в рамках Международной заочной научно-практической конференции студентов, аспирантов и молодых ученых «Молодые ученые о современном финансовом рынке рф»
Статья публикуется в рамках Международной заочной научно-практической конференции студентов, аспирантов и молодых ученых «Молодые...
Статья публикуется в рамках Международной заочной научно-практической конференции студентов, аспирантов и молодых ученых «Молодые ученые о современном финансовом рынке рф» iconСтатья публикуется в рамках Международной заочной научно-практической конференции студентов, аспирантов и молодых ученых «Молодые ученые о современном финансовом рынке рф»
Студентки гоу впо «Пермский государственный университет», 4 курс, экономический факультет, специальность «Экономическая теория»
Статья публикуется в рамках Международной заочной научно-практической конференции студентов, аспирантов и молодых ученых «Молодые ученые о современном финансовом рынке рф» iconО проведении 3 Всероссийской научно-практической конференции студентов, аспирантов и молодых ученых
Всероссийской научно-практической конференции студентов, аспирантов и молодых ученых «Технологии и оборудование химической, биотехнологической...
Статья публикуется в рамках Международной заочной научно-практической конференции студентов, аспирантов и молодых ученых «Молодые ученые о современном финансовом рынке рф» iconРегламент работы конференции: устный доклад − 7 минут выступление, дискуссия − 3 минуты. Проезд до Пермского государственного университета следующий: от автовокзала автобусы №№1, 37, трамвай №5 до остановки «Пермь ii»
Приглашаем Вас принять участие в работе Международной научно практической конференции студентов, аспирантов и молодых ученых «Геология...
Статья публикуется в рамках Международной заочной научно-практической конференции студентов, аспирантов и молодых ученых «Молодые ученые о современном финансовом рынке рф» iconРоссийская академия наук
«Рубское озеро» в период с 29 июня по 2 июля 2013 г. В рамках конференции будут представлены пленарные, обзорные и специализированные...
Статья публикуется в рамках Международной заочной научно-практической конференции студентов, аспирантов и молодых ученых «Молодые ученые о современном финансовом рынке рф» iconТезисы докладов Международной конференции молодых ученых и студентов «Актуальные проблемы современной науки»
Сборник трудов молодых ученых и студентов Волгоградского государственного университета. – Волгоград: Изд-во ВолГУ, 2000
Статья публикуется в рамках Международной заочной научно-практической конференции студентов, аспирантов и молодых ученых «Молодые ученые о современном финансовом рынке рф» icon«Рязанский государственный университет имени С. А. Есенина»
Приглашаем Вас принять участие во Всероссийской научно-практической конференции молодых ученых и специалистов «Приоритетные направления...
Статья публикуется в рамках Международной заочной научно-практической конференции студентов, аспирантов и молодых ученых «Молодые ученые о современном финансовом рынке рф» iconБийский технологический институт (филиал)
Прикладные аспекты химической технологии полимерных материалов и наносистем (Полимер-2009): материалы III всероссийской научно-практической...
Статья публикуется в рамках Международной заочной научно-практической конференции студентов, аспирантов и молодых ученых «Молодые ученые о современном финансовом рынке рф» iconКрасноярский государственный педагогический университет им. В. П. Астафьева информационное письмо №2
Организационный комитет приглашает Вас принять участие в XIV всероссийской (с международным участием) научно-практической конференции...
Статья публикуется в рамках Международной заочной научно-практической конференции студентов, аспирантов и молодых ученых «Молодые ученые о современном финансовом рынке рф» iconКонкурс научно-исследовательских работ студентов, аспирантов и молодых учёных по нескольким междисциплинарным направлениям «эврика-2011»
Ство образования и науки РФ проводит на базе Южно-Российского государственного технического университета (Новочеркасского политехнического...
Разместите кнопку на своём сайте:
Библиотека


База данных защищена авторским правом ©lib2.znate.ru 2012
обратиться к администрации
Библиотека
Главная страница